中國金融系統(tǒng)性風險基本可控

文章來源：21世紀經濟報道       發(fā)布日期：2015-05-06 12:00:00    點擊：296次

       中國金融系統(tǒng)性風險基本可控

　　關于金融系統(tǒng)性風險，中國金融四十人論壇2014年完成了五個重要課題。分別是：房地產風險與對策、地方政府債務風險與對策、影子銀行風險與對策、產能過剩風險與對策、金融系統(tǒng)性風險與宏觀審慎監(jiān)管。

　　金融系統(tǒng)性風險是從系統(tǒng)的角度來分析金融業(yè)面臨的風險，不同于各部分風險的簡單之和。分析中國金融系統(tǒng)性風險有多大，既要看本質結構性問題，也要看外部擾動。

　　中國系統(tǒng)性金融風險的問題值得關注，但目前風險基本可控。金融系統(tǒng)性風險主要是結構問題，不是總量問題，要注意應對可能的外部沖擊，防范可能的內部沖擊，大力改進風險傳導機制。解決問題的關鍵是政府用好財政政策、貨幣政策。穩(wěn)定資產價格，避免房地產、影子銀行、地方債務問題出現(xiàn)崩盤式的危機。同時修復金融風險傳導機制，解決融資難、融資貴等問題。雖然系統(tǒng)性風險存在，但對未來經濟仍應抱有信心。

　　防范中國經濟四大風險

　　首先，房地產應避免發(fā)生崩潰式危機。課題“房地產行業(yè)的風險及防范”得出的基本結論是：房地產現(xiàn)在面臨趨勢性拐點，為了中國金融系統(tǒng)穩(wěn)定，房地產不能出大問題。我個人認為，如果房地產市場發(fā)生大調整，比如調整30%，將對中國金融系統(tǒng)可能產生非常大的沖擊。因為房地產行業(yè)調整會帶動其他資產調整，應該把所有調整的效應累加起來分析。

　　房地產下跌會在以下幾個方面影響經濟。投資是受沖擊的主要領域，近兩三年經濟增長速度回調，投資下降是重要原因。對消費的影響中性，甚至支持消費。崩潰式的金融危機可能性不大，但壞賬上升帶來的沖擊導致銀行惜貸。整個金融系統(tǒng)，尤其銀行系統(tǒng)的資產負債表要進行重大調整和去杠桿。

　　其次，地方政府債務存在中長期風險。課題“地方政府債務風險綜合化解方案研究”對地方政府的債務規(guī)模做了三類匡算，中間數(shù)約為11萬億。根據(jù)2013年6月份的數(shù)據(jù)，將地方政府債務進行簡單的分類，政府負有償還責任的債務10.9萬億，政府可能承受一定救助責任的債務4.3萬億，政府負有擔保責任的債務是2.7萬億，全部加總大約為18-19萬億。這個規(guī)模的地方政府債務，總體風險是可控的。三類匡算得出來的結論略有不同，但是都認為中央政府要有一定的償還責任。近來財政方面有一些新舉措，比如中央財政與地方債務進行一定規(guī)模置換，這有助于解決這個問題，但對于全面解決問題仍不夠。

　　根據(jù)地方政府債務到期分布，債務負擔2013到2017年是逐漸減輕的，但是根據(jù)動態(tài)推演，到了2018年及以后將有大幅度的調整。短期內不是問題，但中長期貨幣政策、財政政策和整個國家的宏觀調控政策要進行一定意義上的重構。

　　第三，影子銀行在政策層面已有解決方案。中國的影子銀行和美國的影子銀行以及2008年金融危機中所提到的影子銀行不同。中國的影子銀行很大一部分是國內財富管理、集合理財?shù)葘е裸y行表內的業(yè)務被放到表外。這樣的擴張是難以持續(xù)的。近年來發(fā)生了一些可喜的變化，從簡單的影子銀行擴張變成了資金流向市場。影子銀行在政策層面已經有一些解決辦法，未來不大會造成特別大的系統(tǒng)性風險。

　　第四，產能過剩應在全球化角度下求解。過去30年，尤其是2002年到2010年近十年中國經濟高速增長，中國成為世界工廠，加上全球化全力往前推進、外包等因素，導致中國產能過剩問題在一些領域比較嚴重。中國產能過剩問題很大程度上是因為，中國成為世界工廠，很大一部分產能為出口服務。隨著全球經濟增長放緩，而中國產品因為工資上漲、匯率等原因也失去一些競爭力，產能過剩問題開始顯現(xiàn)。假如全球經濟增長將來能夠維持一定的水平，同時中國能找到一些措施將我國產能轉移到海外去，產能過剩問題是有解的，只是需要時間。實際上，這方面的進展正在發(fā)生，比如亞投行、絲路基金、“一帶一路”戰(zhàn)略，以及中投公司幫助山東省把鋼廠搬到非洲等等。

　　一些工業(yè)領域不僅國內，全球都面臨較大的產能過剩問題，一個明顯的表現(xiàn)就是石油價格調整。從去年6月份的數(shù)據(jù)來看，煤價下跌70%，油價下跌60%。全球調整正在倒逼中國相關領域進行深度調整。也有一些領域問題不是那么嚴重，或者中國還有其他措施。比如煤，美國、西歐發(fā)達國家將來主要的電廠都不再用煤了，煤的產能過剩問題巨大。但在中國“一帶一路”的沿線國家，火力發(fā)電廠還是很受歡迎的，因為環(huán)保的要求沒有那么高，同時火力發(fā)電對這些國家來說是相對先進的產能。先進性和環(huán)保對一個國家而言是相對的概念。中國的產能過剩問題實際上是全球問題的一部分，是全球化的后果，其解決措施必須從全球化的角度著眼。

　　分析金融系統(tǒng)性風險的

　　框架與維度

　　分析金融系統(tǒng)性風險可從五個框架方面入手。第一，金融系統(tǒng)的結構問題。經濟結構、金融結構是否穩(wěn)定、流動性是否充足。中國M2增長速度不算低，但是中國仍存在融資貴、融資難的問題，這很大一部分是結構問題。第二，金融系統(tǒng)總量問題?？偭繅虿粔?，要考慮貨幣發(fā)行速度是否過慢。金融系統(tǒng)的總量問題不僅是金融問題，也是財政問題，我們國家財政政策過于不夠積極。第三，外部沖擊。第四，內部沖擊。第五，沖擊之后的風險傳導機制。

　　中國金融系統(tǒng)性風險要從四個維度來看。第一，大國特色。充分認識中國是一個大國，大國有大國的特點。大國經濟體量足夠大，一些領域受外部沖擊小，一些領域受外部沖擊大。比如產能過剩問題嚴重，因為中國是全球重要的制造業(yè)工廠，相比之下國際資本市場對中國的沖擊反而小。大國還有另外一個特點，東南沿海地區(qū)可能有產能過剩問題，中西部地區(qū)則可能沒有，因此可以把一部分產能從一個區(qū)域轉到另外一個區(qū)域，當然前提是環(huán)保等要求達標。

　　第二，中國還是發(fā)展中經濟，工業(yè)化和城鎮(zhèn)化正在進行時。一方面許多產業(yè)存在產能過剩問題，另一方面，由于工業(yè)化沒有完成，還有很大的發(fā)展空間解決產能過剩問題，包括升級換代、重新進行產業(yè)布局等。同時城鎮(zhèn)化的進行會增加消費，帶動新的投資需求。

　　第三，中國是轉型經濟，政府執(zhí)行力強。我國政府對經濟政策影響比較大，執(zhí)行力比較強。這對系統(tǒng)性風險很重要，風險傳導機制很大程度上取決于執(zhí)政能力，能否及時解決問題。這方面的能力中國在全世界算是領先的。

　　第四，國家宏觀層面是否過度保險？所有國家、個人、機構都面臨風險。風險一方面要防范，一方面要管理，另外還需要保險。中國在一定意義上因為以前的經驗教訓，在國家層面過度保險，比如四萬億的外匯儲備。

　　借鑒美歐應對金融系統(tǒng)性風險的經驗

　　以美國和歐洲為例來談談其他國家如何處理風險。美國2008年遇到空前危機，從結構來講，美國金融機構的杠桿率從1991年的占GDP的40%，到2008年翻了3倍到120%，相比之下企業(yè)的杠桿率比較低。

　　在2008年這一百年不遇的金融危機下，美國只有三種出路：第一種出路會面臨短期巨大的系統(tǒng)性風險，也就是大蕭條再現(xiàn)。1929到1933年大蕭條期間9000家銀行倒閉，1933年的GDP是1929年的1/3，1933年的美國失業(yè)率25%，1933年美國標普指數(shù)只有1929年的十分之一，股市縮水縮了90%，股市上小公司基本倒閉，大藍籌縮水90%。如果出現(xiàn)大蕭條，美國將會面臨滅頂之災。

　　第二種出路是中長期通過緩慢的經濟增長過程化解風險，像日本一樣，日本花了26年去杠桿。

　　而美國的做法是軟著陸。主要靠兩招，第一招，財政部給所有問題金融機構注資，包括銀行、投行、“兩房”（房利美、房地美）。第二招，美聯(lián)儲做了三次量化寬松。不少人批評美國量化寬松政策，我個人認為量化寬松政策相當成功。1983年，也就是大蕭條50年之后，有一位麻省理工的博士生寫了一篇博士論文，當時影響力不大，現(xiàn)在成了學術界的一篇經典。這篇論文認為學術界兩個主要學派對大蕭條的理解及解決措施都有不足之處。一個學派是凱恩斯學派，主張通過財政刺激穩(wěn)定經濟，即羅斯福新政的措施。日本1990年代危機以后，過度使用財政政策，效果不大。另一個主流學派是弗里德曼的貨幣主義學派，弗里德曼批評美聯(lián)儲印鈔票印少了，導致美國通縮。這位青年學子對這兩個學派都進行了批評，他認為出了危機的時候，不在于把財政政策用到極限推動總需求，也不在于把貨幣政策用到極限，最主要的是金融機構傳導機制不能廢止。這個青年學者就是伯南克，2008年美國危機的解決辦法即是基于他1983年發(fā)表的博士論文。

　　歐洲2008年也遇到了百年一遇的危機。美國花了6年的時間完成了去杠桿，而歐洲去杠桿的過程尚未開始。這是因為歐洲第一步做不了，有危機的國家沒有錢，沒辦法給銀行注資，比如西班牙、葡萄牙、希臘；沒有危機的國家有錢，但不愿意給有危機的國家融資，因為沒有統(tǒng)一的財政。因此歐洲只能依賴歐洲央行做量化寬松，歐洲央行做量化寬松的力度不小于美聯(lián)儲，至今還在進行。歐洲的危機有所緩解，但是歐洲的去杠桿化會是一個漫長的過程。去杠桿的過程日本用了26年，美國用了6年，我推測歐洲要用16年。根源問題就是系統(tǒng)性結構性的重大問題——財政儲備低。

　　中國金融系統(tǒng)性風險

　　基本可控

　　以上兩個例子對中國有一定啟示。中國有句古話說，寫詩功夫在詩外。金融問題也是一樣，中國金融的系統(tǒng)性風險根源不僅僅是金融問題，很大程度上是財政問題。美國和歐元區(qū)的正反兩方面的經歷表明，如果財政不出力，金融系統(tǒng)問題難以解決。中央財政赤字水平足夠地低，央行坐擁4萬億以上的外匯儲備，因此中央政府是具備解決問題的一定能力的。我國現(xiàn)在所處的狀況，比90年代的狀態(tài)要好很多。

　　按照IMF的分析框架，比較中國（2012）與亞洲金融危機之前的幾個主要受害國（1996的系統(tǒng)風險）。在國內信貸絕對量和增長方面，以及房地產價格和銀行對房地產貸款的風險敞口上，中國已經顯現(xiàn)出與當時幾個受害國相似的脆弱性，但其他指標相對健康。

　　總體而言，中國系統(tǒng)性金融風險的問題值得關注，但風險基本可控。

　　基于IMF估算，未來10年全球100個點的增長率中，北美地區(qū)貢獻12.5%，拉丁美洲國家貢獻6.9%，非洲地區(qū)5.7%，西歐7.2%，東歐6.2%，日本1.7%，中東4.1%，亞洲除日本以外的新興市場國家對總體的貢獻是54.7%。全世界只有兩個國家對全球未來十年的GDP增長有兩位數(shù)的貢獻，即美國的10%和中國的23%?；贗MF估算，未來10年內中國GDP將超過美國，增長速度是美國的兩倍以上。因此，對于未來的中國經濟，一方面要看到并防范系統(tǒng)性風險，另一方面要抱有堅定的信心。

　　防范內外部沖擊

　　改善風險傳導機制

　　綜上分析可以得出，金融系統(tǒng)性風險主要是結構問題，不是系統(tǒng)（總量）問題，要注意應對可能的外部沖擊，還要注意防范可能的內部沖擊，大力改進風險傳導機制。

　　外部沖擊方面現(xiàn)在相對利好。4月份以來，發(fā)達國家總體趨向企穩(wěn)，美元走強對我國沖擊不是很大。新興市場國家方面，若美國今年退出QE的力度過大、過早，這些國家將會受到比較大的沖擊。我認為美聯(lián)儲加息的時間點和力度都遠遠低于預期。大宗商品價格趨勢下行也是利好沖擊，因為中國是主要原油進口國。

　　關于內部沖擊，主要不是系統(tǒng)性的問題，而是結構性的問題，內部沖擊的影響主要看應對沖擊的速度是否足夠快。國務院和一行三會要求保證不會發(fā)生大的區(qū)域性、系統(tǒng)性風險。

　　關于金融系統(tǒng)性風險的應對措施，解決問題的關鍵是政府用好財政政策、貨幣政策。穩(wěn)定資產價格，避免房地產、影子銀行、地方債務問題出現(xiàn)崩盤式的危機。同時修復金融風險傳導機制，解決融資難、融資貴等問題。